日本宽松货币政策或产生明显副作用

□摩根中国首席经济学家 朱海斌

农行浙江省台州分行 朱晓敏

日本国会3月15日正式通过政府对于黑田东彦出任日本央行行长、岩田规久男和中曾宏出任日本央行副行长的提名。日本央行新管理层3月20日正式就职，从目前看，日本央行货币政策的进一步宽松已经箭在弦上。

根据日本央行新管理层最近对货币政策的相关阐述，笔者判断日本央行将在4月4日推出新的量化宽松政策，具体内容可能包括：延长资产购买计划中可购买国债的最高期限；提前实施原定明年初开始的无限期资产购买计划，并可能提高每月资产购买的限额；在货币政策方面进一步强化2%的通胀目标并将其与零利率政策的退出相结合。

日本央行人事及政策的转变，对首相安倍晋三及其经济政策是有力的支持。从目前看，安倍经济学是否可以提振日本经济仍有待观察，但是它给市场带来的冲击却立竿见影。

首先，作为超常规货币政策的一部分，日本央行在过去半年大幅拉低了日元的汇率；其次，日本股市在过去的五、六个月内大涨47%，日经指数由去年十月的8500点升至三月中的12500点左右。

日元贬值是否会引起区域内甚至全球范围的汇率战，笔者认为，从中国的角度看，日元贬值对中国出口的直接影响并不大。中国对日本的出口仅占中国总出口的7.5%左右，其重要性远远低于美国和欧元区（各占17%左右）。此外，日本和中国在出口产品结构上交集较小，很少在第三国市场上进行直接竞争。因此，尽管日元在过去五六个月内贬值超过20%，但对中国出口的影响相对甚微。

至于日元贬值是否会导致汇率战，很大程度上决定于日元进一步贬值的幅度和速度。就现在的情况判断，出现日元进一步大幅贬值和汇率战升级的可能性不大。

去年十月份以来日元的大幅贬值有其基本面的因素，主要归因于日元之前被高估。日元的高估造成日本外贸的恶化。从去年下半年以来，日本出现持续半年的贸易逆差，在去年11月和12月甚至出现月度经常账户逆差。这也是为何日元最近出现大幅贬值，但并未造成其它国家竞争型贬值的主要原因。

日元在今年不太可能出现进一步大幅度的贬值。市场普遍认为，目前日元的汇率水平相对更加接近均衡汇率水平。而随着日元在过去五六个月内的显著贬值，在经过一段时滞后，可以改善日本的贸易余额和海外投资收益，从而改善日本的经常项目，这有助于削弱日元进一步贬值的动力。

从整体上看，日本超常规的货币政策和财政政策无疑给日本经济带来一些变化，但这一政策可能带来的副作用也很明显。

对日本国内经济而言，2%的通胀目标最终是否能够达成仍有很大的疑问。即使日本可以成功结束通缩，进入适度通胀时期，这意味着政府发债的成本也将大幅上升。此外，通胀一旦上升，有可能造成日元无序下跌。作为日本国债市场上最主要持有者的国内投资者，是否会对国债失去信心和投资兴趣，导致国债市场崩盘，也是日本政府可能会面临的一个难题。

对国际金融市场而言，日本央行持续加大量化宽松政策的力度，意味着发达国家央行的量化宽松政策在近期仍将持续。充裕的资金和发达国家经济复苏的相对疲软，有可能导致资本进一步向新兴市场流动，使得近期内新兴市场资产价格进一步上升。而一旦将来发达国家退出量化宽松政策，其所带来的资本流出的风险可能会导致新兴市场国家甚至全球金融市场的大幅调整。这一风险是新兴市场国家包括中国在内，未来一两年所应重点关注的问题。