六大因素支持扩大浮动幅度 人民币加快汇改正当时

推进汇率市场化的要求

去年年末，受欧债危机和国内经济调控的影响，国内市场人民币汇率剧烈波动，波动程度是2005年汇改以来少有的，央行先后多次对人民币汇率走势进行了干预。从制度因素层面分析，随着香港离岸人民币市场不断发展壮大，国内在岸市场人民币汇率形成机制尚未完全市场化，离岸市场上的汇率波动必然会造成在岸市场即期汇率与中间价的大幅偏离。扩大人民币汇率浮动幅度有利于推动人民币汇率形成机制的市场化改革，也有利于外汇市场货币价格发现功能的实现。

体现央行稳步推行汇改意图

2005年汇改时，人民币汇率每日浮动幅度仅0.3%，随后在2007年扩大到0.5%，本次调整是央行时隔五年后再扩大浮动幅度，力度也是历次以来最大的，1%的浮动幅度出乎市场意料。中国一季度经济增速已回落到8.1%，人民币汇率形成机制改革需要考虑到目前经济还处于筑底调整过程中；另一方面，2005年之后人民币已累计升值30%，各种迹象表明人民币汇率已接近合理均衡区间，逐步扩大人民币汇率浮动幅度既能推进人民币汇率形成机制的市场化改革，又能避免激进改革对中国经济的负向冲击。

汇率已接近均衡汇率水平

一般认为，能够使一国国际收支处于均衡状态的汇率是该国货币的均衡汇率。在这一标准下，经常项目余额与GDP之比在±4%之间时，该国国际收支是可持续的。这一标准得到了IMF认同，随后美国在G20首尔峰会提出的大国经常项目余额标准、欧盟在2011年12月出台了旨在提高经济财政一体化程度的“六项规则”均以此标准来衡量国际收支状态。

我国去年经常项目顺差与GDP之比为2.8%，人民币汇率已经接近均衡汇率水平。人民币汇率已走出单边升值区间。随着内外部经济形势和结构的变化，人民币汇率已具备更大幅度双向波动的内部条件。

国际资本频繁流动提供外部条件

自危机爆发以来，欧债危机始终是全球风险偏好的决定因素。一旦欧洲局势变化，可以观察国际资金在新兴市场国家整体和欧美市场之间流入流出。我们认为，去年末由人民币汇率异常波动体现出来的资金流出是欧债危机引起的全球美元荒引起的。

当市场逐步接受人民币汇率进入平台期，未来升值速度将放缓，那么一旦外围形势发生变化，国际资金当然不会再死守已经逐步减小的人民币升值收益，而是更频繁地流入流出。

香港离岸市场

放大人民币汇率波动

随着香港离岸人民币市场的发展，拓宽了资金在境内外周转的渠道，一定程度上加剧了顺周期的跨境资本流动冲击，放大了资本流动对人民币汇率影响。离岸市场人民币汇率是自由浮动的，当在岸和离岸市场对人民币发生分歧时，受更多管制的一方自然会向更加自由一方的汇率靠近，故而国内市场人民币汇率会出现异动，也为资金在两个市场套利提供了机会。随着人民币汇率浮动幅度的逐步扩大，在岸和离岸市场上人民币汇率将逐步趋同。去年9、10月间两个市场人民币汇率的异常走势再次出现的可能性会逐步减少。近期两个市场上人民币汇差规模较前期显著收窄，说明目前央行中间价与香港市场汇差在缩小，反映了央行推行汇率市场化的决心。

有利于减少外部因素扰动

随着我国经济的发展和经济调整转型的要求，我国外贸可逐步承受人民币升值成本，对汇率波动的承受能力也不断加强。同时，金融危机后现行汇率制度浮动幅度过小导致的被动货币投放对我们经济负向冲击愈演愈烈，我国又吸取了亚洲金融风暴的教训，在资本项目的开放问题上始终保持谨慎。因此，为保证我国货币政策独立性，推动人民币汇率制度逐步走向自由浮动正当其时。 （作者系招商证券宏观分析师）